Bank of America Securities verwacht dat de Bank of Japan (BoJ) tijdens haar bijeenkomst van 27-28 april haar beleidsrente zal verhogen van 0,75% naar 1,0%. De markten schatten al ongeveer 80% van de kansen op die uitkomst in, volgens swapgegevens die zijn aangehaald in recente notulen van de BoJ-vergadering.
De stap van 25 basispunten klinkt op zichzelf bescheiden, maar het debat dat erdoor is aangewakkerd gaat dieper: zou een terugkeer naar de beleidsrente van 1%, voor het laatst gezien halverwege de jaren negentig van de vorige eeuw, een mondiale carry-trade-ontwikkeling teweeg kunnen brengen die de schuldafbouw in risicovolle activa, waaronder Bitcoin, dwingt?
In augustus 2024 zorgde een scherpe rally van de yen, gekoppeld aan de afbouw van de carry trade, ervoor dat Bitcoin en Ethereum binnen enkele uren met maar liefst 20% daalden.
De Bank for International Settlements documenteerde de episode later als een casestudy van gedwongen schuldafbouw: margestortingen stroomden over futures, opties en onderpandstructuren heen, en crypto kreeg de klap.
Dus als de krantenkoppen nu het schrikbeeld van “Japan met 1%” en “systeemrisico” oproepen, is de vraag of de geschiedenis rijmt of dat het script deze keer anders is.
De parallel van 1995 en waar deze uiteenvalt
Op 14 april 1995 stelde de Bank of Japan haar basisdiscontorente vast op 1,00%. Op 19 april was de dollar ingestort tot 79,75 yen, een dieptepunt na het Plaza Accord dat gecoördineerde interventie afdwong.
Vijf maanden later verlaagde de BoJ de discontovoet tot 0,50%, het begin van een decennialang experiment met ultralage rentetarieven.
Dat jaar volgde ook op de ‘Great Bond Massacre’ van 1994, een wereldwijde uitverkoop die naar schatting 1,5 biljoen dollar uit de obligatieportefeuilles wegvaagde toen de Amerikaanse en Europese rente omhoog gingen.
De samenloop van deze schokken, bestaande uit de kracht van de yen, de volatiliteit van de obligaties en de onzekerheid over de rente, creëerde het soort macro-turbulentie dat nu ontstaat wanneer de Japanse beleidskoers verandert.
De mechanismen van vandaag zijn echter anders. In 1995 was de kracht van de yen het gevolg van het explosief stijgende Japanse overschot op de lopende rekening en de ontvluchting van in dollar luidende activa van buitenlands kapitaal. De beleidsrentewijziging was een reactie en niet de voornaamste oorzaak.
Tegenwoordig houdt de Federal Reserve de rente op 3,50-3,75%, nog steeds 275 basispunten boven de huidige 0,75% in Japan, en dat verschil ondersteunt de structurele logica van de carry-trade in de yen: lenen in yen tegen bijna nulkosten, investeren in hoger renderende activa uit de VS of opkomende markten, en de spread in eigen zak steken.
Een enkele verhoging met 25 bp naar 1,0% kan die kloof niet wegwerken. Wat het wel kan doen, is de verwachtingen over het traject veranderen. En verwachtingen, en niet het absolute niveau, drijven de valutavolatiliteit aan.
Hoe carry trades aflopen en waarom volatiliteit ertoe doet
De uitbetaling van een carry trade is eenvoudig: beleggers verdienen het renteverschil, minus eventuele valuta-appreciatie op het financieringsdeel.
Het lenen van de yen tegen 0,75% en het verdienen van 3,5% in dollars resulteert in een netto van grofweg 2,75%, totdat de yen 2,75% sterker wordt en de winsten tenietdoet. Leverage versterkt deze dynamiek.
Bij een hefboomwerking van 10x vertaalt een beweging van de yen van 1% zich in een daling van de aandelenkoersen met 10%, genoeg om margestortingen en gedwongen verkopen te veroorzaken.
Het risico is niet de wandeling zelf. Het risico is een stijging die verrast, gecombineerd met positioneringsextremen en een beperkte liquiditeit. In augustus 2024 verhoogde de BoJ de rente en gaf blijk van een agressiever standpunt dan de markten hadden verwacht.
De yen herstelde zich scherp. Op volatiliteit gerichte fondsen, die de blootstelling mechanisch terugschroeven wanneer de volatiliteit toeneemt, hebben aandelen en andere risicovolle activa verkocht.
Futuresposities werden afgewikkeld. De cross-currency basisspreads, de kosten voor het afdekken van dollarverplichtingen met yenfinanciering, zijn weggevaagd. Bitcoin, door macrofondsen als liquide onderpand behandeld en vaak in hefboomstructuren aangehouden, werd naast technologieaandelen en aandelen met een hoge bèta verkocht.
De BIS documenteerde de volgorde: posities met hefboomwerking in cryptoderivaten verergerden de uitverkoop, waarbij de liquidaties versnelden naarmate stop-loss- en margedrempels werden overschreden.
De episode bewees dat Bitcoin, ondanks zijn verhaal als een niet-gecorreleerd activum, zich gedraagt als een risicovolle handel wanneer de mondiale liquiditeitsomstandigheden plotseling verslechteren.
De Japanse staatsobligaties en het ‘repatriëringskanaal’
Japan bezit per november ongeveer 1,2 biljoen dollar aan Amerikaanse staatsobligaties en is daarmee de grootste buitenlandse schuldeiser van de VS.
Wanneer de BoJ de rente verhoogt, wordt de rentekloof tussen Japanse staatsobligaties en staatsobligaties kleiner.
Japanse institutionele beleggers, zoals pensioenfondsen, levensverzekeraars en banken, worden met een andere berekening geconfronteerd: waarom zouden 10-jaars staatsobligaties op 4,0% worden gehouden en valutarisico worden gedragen als Japanse staatsobligaties nu dichter bij de 1,5% rendement opleveren en geen valutablootstelling hebben?
Deze herbalancering gebeurt niet van de ene op de andere dag, maar het gebeurt wel.
Gegevens van Treasury International Capital (TIC) volgen deze stromen, en elke aanhoudende daling van Japanse beleggingen zou een opwaartse druk uitoefenen op de Amerikaanse rente, waardoor de mondiale financiële omstandigheden zouden verslechteren.
Hogere rendementen op staatsobligaties betekenen hogere disconteringsvoeten voor alle risicovolle activa, inclusief Bitcoin.
Het effect is indirect maar reëel: de waardering van Bitcoin is deels een functie van de alternatieve kosten van het aanhouden ervan versus risicovrije activa, en wanneer die alternatieve kosten stijgen, verzwakt de speculatieve vraag.
De keerzijde is ook van belang. Als de BoJ de haviken teleurstelt en de rente stabiel houdt, wordt juli of september het volgende live-venster, waarna de carry-handel zich weer opbouwt, de yen verzwakt en het repatriëringsverhaal vervaagt.
De risicobereidheid verbetert en Bitcoin zal waarschijnlijk naast aandelen en kredieten hoger worden verhandeld.
Scenario’s voor april en wat ze betekenen voor Bitcoin
Er zijn drie mogelijke scenario’s voor april.
Het eerste scenario houdt in dat de BoJ de rente in april verhoogt naar 1,0%, maar de richtlijnen blijven gematigd: ‘dataafhankelijk’, ‘geleidelijke normalisatie’ en geen signaal van versnelde verkrapping.
De yen wordt bescheiden sterker en de volatiliteit blijft beperkt.
De reactie van Bitcoin is gedempt of van korte duur. Elke dip weerspiegelt een breder risicogevoel en niet zozeer een gedwongen schuldafbouw. De liquiditeit van de Amerikaanse dollar en de toon op de aandelenmarkten zijn belangrijker dan de renteverhoging zelf.
Het tweede scenario wordt concreet als de verhoging gepaard gaat met agressieve voorwaartse richtlijnen of samenvalt met sterker dan verwachte Japanse looncijfers.
De yen stijgt scherp, tot 5% in een week, dankzij stop-loss orders en speculatieve positiedekking. De spreads op basis van verschillende valuta’s worden groter. Strategieën voor volatiliteitsbeheersing verminderen de blootstelling. Margestortingen treffen macrofondsen en handelaren in cryptoderivaten. Bitcoin verkoopt 10% tot 20%, wat overeenkomt met de aflevering van augustus 2024.
Dit is het systeemrisicoscenario: niet omdat het renteniveau catastrofaal is, maar omdat de snelheid en positionering een liquiditeitsgebeurtenis creëren.
Het derde en minder waarschijnlijke scenario is waarin de BoJ wacht, daarbij verwijzend naar zwakkere gegevens over het eerste kwartaal of politieke onzekerheid. De markten herprijzen, de yen verzwakt. Carry-transacties worden opnieuw opgebouwd. Bitcoin krijgt een bod naast andere risicovolle activa, nu de narratieve verschuiving het sentiment verbetert.
De bijeenkomst in april wordt een non-evenement en de focus verlegt zich naar de bijeenkomsten van later jaar.
| Scenario | Marktprijzen versus resultaat | Verrassingsscore (bps) (werkelijk – impliciet) | JPY-beweging (bereik) | USD/JPY impliciet vol | Cross-valutabasis | Risicovolle activa | BTC verwachtte reactie | Wat te bekijken |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Gemeten stijging (BoJ 0,75% → 1,00%) + geleidelijke begeleiding | Meestal geprijsd (bijvoorbeeld “~80% kans”) | ≈ +5 basispunten (0,75 → 1,00 versus ~ 0,95 impliciet) | JPY +1% tot +2% | Bevat (kleine stijging) | Stabiel (hoogstens kleine verbreding) | Milde risicovermindering; ordelijke rotatie | Gedempte/kortstondige dip; volgt een bredere risicotoon | BoJ-formulering (“geleidelijk”, “data-afhankelijk”), USDJPY vol laag blijven, positionering niet extreem |
| Hawkish-verrassing (1,00% + sneller pad-signaal) | Gedeeltelijk ongeprijsd (padverrassing) | ≈ +25 tot +50 bps (padherprijzing domineert) | JPY +3% tot +5% (stop-outs/squeeze) | Spieken (vol-versneller) | Verbreedt (hedging/financieringsstress) | Vol-control verkopen; het afbouwen van de schuldenlast over het hele risico heen | −10% tot −20% (liquiditeits-/gedwongen verkooprisico) | BoJ-padtaal (hints op de eindrente), loon-/inflatiecijfers, CFTC-yen shorts, cross-asset volume, krantenkoppen over basis-/bankfinanciering |
| Geen stijging (0,75% vasthouden + milde kanteling) | Ongeprijsd / lagere prijzen | ≈ −20 bps (0,75 versus ~0,95 impliciet) | JPY −1% tot −2% | Vervaagt | Vernauwt | Hulpbijeenkomst; verbouwingen uitvoeren | Risico-op bod; handelt met aandelen/kredieten | Nadruk van de BoJ op neerwaartse risico’s, volgende “live” periode (juli/sep), liquiditeitstoon in de USD, trend van de TIC-stroom (afkoeling van het repatriëringsverhaal) |
Wat je moet kijken in plaats van doomscrollen
Het antwoord op “Is een BoJ-groei van 1% een systeemrisico?” hangt volledig af van de uitvoering en context.
Een getelegrafeerde, ordelijke zet is een non-event. Een verrassing, in combinatie met krappe markten en overvolle positionering, kan een enorme volatiliteit teweegbrengen.
Om de potentiële implicaties beter te begrijpen, moeten beleggers de BoJ-verklaring en het Outlook Report van 27-28 april nauwlettend in de gaten houden. Niet alleen het besluit, maar ook de taal rond toekomstige renteverhogingen en inflatieverwachtingen.
Bovendien is het belangrijk om de impliciete volatiliteit van USD/JPY in de gaten te houden, en niet alleen de contante koers, aangezien volatiliteit de versneller is.
Het is ook raadzaam om naar CFTC-positioneringsgegevens te kijken voor extremen in yenshorts, die de druk kunnen aanwakkeren. Ten slotte volgen we TIC-gegevens op tekenen van repatriëring van de Japanse schatkist, ook al is de stroom geleidelijk.
De rol van Bitcoin in deze dynamiek is duidelijk: het is liquide, er wordt gebruik van gemaakt en het wordt behandeld als risico-onderpand door dezelfde macrohandelaren die yen-carrystrategieën uitvoeren.
Wanneer deze transacties gewelddadig aflopen, wordt Bitcoin verkocht. Wanneer ze echter geleidelijk (of helemaal niet) tot rust komen, wordt de correlatie van Bitcoin met traditionele risicovolle activa zwakker en handelt het meer op zijn eigen aanboddynamiek en institutioneel adoptietraject.
De renteverhoging door de BoJ naar 1% is reëel. Het risico van een carry-unflat is reëel. Maar het risico is voorwaardelijk en niet onvermijdelijk.
De markten hebben een grote waarschijnlijkheid van deze stap ingeprijsd, waardoor een deel van de verrassingspremie wordt verspreid.
De vraag is nu of het pad boven de 1% geleidelijk of versneld lijkt, en of de mondiale liquiditeitsomstandigheden de aanpassing kunnen absorberen zonder te breken.
Voor Bitcoin is dat het verschil tussen een volatiliteitsgebeurtenis om in de gaten te houden en een systemische schok om zich op voor te bereiden.